撰文：Nancy，PANews

黑天鹅式的暴跌来了，但是我们却并没有看到黑天鹅在哪里，这更令人不安。

在几乎毫无征兆的情况下，比特币突然大幅跳水，进入史上第 3 大超卖区，多头的账户余额与心理防线同步失守。令市场困惑的是，这次螺旋式下跌找不到明确的导火索。

虽然宏观风险急剧转向、美联储鹰派预期重估、流动性收紧以及杠杆清算连锁踩踏等原因也解释了下跌方向，但一些非典型猜测也在试图解释这轮行情的诡异。

猜测一：亚洲巨头引发的跨市场血案

Pantera Capital 普通合伙人 Franklin Bi 发文猜测，最近加密市场大规模抛售事件的幕后推手，并非是一家专注于加密交易公司，而是来自圈外的亚洲大型实体。该实体加密交易对手有限，因此未被加密社区察觉。

据 Franklin Bi 推测，该实体在 Binance 进行杠杆交易和做市 → 日元套利交易平仓 → 极端流动性危机 → 获得约 90 天的宽限期 → 试图通过黄金/白银交易回血失败 → 本周被迫平仓。

也就是说，这是一场由传统金融风险外溢引发的跨市场杠杆错配「血案」。实际上，日元套利头寸是全球流动性重要来源之一，过去投资者习惯了这种零成本借贷日元，兑换成美元后投向高收益资产的套利游戏。但随着日元进入加息周期并伴随国债收益率飙升，这套游戏规则被打破，而比特币作为全球流动性敏感的资产之一，往往是套利资金回撤时的「首选提款机」。

由此来看，这种猜测具有一定合理性，比特币这次下跌在亚洲交易时段表现得尤为剧烈和快速。

DeFi Dev Corp 首席投资官 Parker White 也认为，这是一次跨市场的流动性踩踏。

White 发文指出，昨日（2 月 5 日）贝莱德 IBIT 交易量达 107 亿美元，几乎是此前最高记录的两倍，期权溢价约 9 亿美元，也创下历史纪录。IBIT 已成为比特币期权交易的第一大场所，结合 BTC 与 SOL 同步下跌及 CeFi 市场清算量低迷等现象，怀疑此次波动在于某大型 IBIT 持有者遭遇强制清算。

他进一步分析称，多只位于香港的基金将大部分甚至 100%资产配置于 IBIT，这种单一资产结构通常旨在利用隔离保证金机制。涉事基金可能利用日元融资进行高杠杆期权博弈，在面临日元套利交易加速平仓及今日白银暴跌 20%的双重压力下，该机构试图通过增加杠杆挽回此前损失未果，最终因资金链断裂导致彻底崩盘。由于此类基金多为非加密原生机构且在链上缺乏交易对手，其风险此前未被加密社区察觉，但他也透露部分相关香港基金今日净值的异常剧烈下滑已显露端倪。

结合 White 的分析与过往 13 F 披露数据，目前李林创办的家族办公室 Avenir Group 是亚洲最大的比特币 ETF 持有者，持有价值 1829 万股 IBIT，且仓位集中度极高，占其投资组合的 87.6%；其余如涌容(香港)资产、Ovata Capital、Monolith Management 和 Andar Capital Management 等也均持有比特币现货 ETF，但持仓规模相对较小。

尽管线索指向明确，但 White 强调目前仍处于推测阶段。由于 13 F 报告披露滞后，相关持仓信息预计 5 月中旬才能看到。同时他也警告称，若券商未能及时完成清算，其资产负债表上可能出现的漏洞将难以掩盖。

猜测二：美/英国抛售巨额扣押的比特币

关于多国政府可能抛售扣押比特币的传闻近期在加密社区持续发酵。

美国方面，今年 1 月，美国军事行动抓获了委内瑞拉总统马杜罗。由于委内瑞拉长期遭遇经济危机与国际制裁，外界猜测该国曾秘密建立多达 60 万枚比特币的「影子储备」，并由此引发美国是否已缴获这部分资产的讨论。不过，目前缺乏任何链上证据支持委内瑞拉储备比特币这一说法。另一担忧来自去年 10 月太子集团创始人陈志被美国逮捕后，冻结并没收了约 12.7 万枚比特币（当时价值 150 亿美元），这是美国历史上规模最大的加密资产查扣行动。值得注意的是，美国财政部长 Scott Bessent 近日公开确认，美政府将保留通过资产没收获得的比特币。

与此同时，大西洋彼岸的英国动向同样引人关注。去年 11 月，英国警方破获了英国史上最大规模的比特币洗钱案件，主犯钱志敏被捕，查获 6.1 万枚比特币。

虽然美英两国手中扣押的比特币构成了巨大的潜在抛压预期，但链上暂未出现巨额转移或通过 OTC 抛售的证据。

猜测三：「深口袋」资金枯竭，流动性负反馈

过去被市场视为「深口袋」的巨型机构（如主权财富基金、巨型养老基金、大型投资集团等），如今也面临资金紧张，不得不通过抛售资产来腾挪现金。这一变化的根源在于，过去十多年的繁荣建立在低通胀、低利率和高流动性的基础之上，而这一宏观环境已经逆转，流动性也不再充裕。

在高利率环境下，资金缺口正越来越多地通过资产变现来解决。过去几年，大量资金被配置到私募股权、房地产、基础设施等非流动性资产中。根据 Invesco 报告显示，主权财富基金在 2025 年对非流动性另类资产的平均配置比例已达到 23%。这些资产难以快速变现，使得流动性管理本身上升为战略优先级。

与此同时，新一轮资本开支浪潮正在加速到来。特别是 AI 已演变为一场全球范围内、成本极高的军备竞赛，其投入具有战略属性和长期承诺特征，需要持续、稳定且规模庞大的现金支持。据悉，仅在 2025 年，主权财富基金对 AI 及数字化相关领域的投资规模就高达 660 亿美元，这对任何机构的现金流都是实质性考验。

在这种背景下，机构往往优先处理那些短期前景不明朗、波动较大或相对容易出售的资产，例如表现不佳的科技股、加密资产以及对冲基金份额等。当越来越多被迫卖家同时出现在市场中，流动性紧张便从个别机构的问题进化为系统性压力，最终形成负反馈循环，并持续压制风险资产的整体表现。

猜测四：加密 OG「逃离」

Bitwise CEO Hunter Horsley 认为，加密原住民和 OG 因价格下跌陷入焦虑并选择抛售，尽管他们在这十年来已经无数次经历过类似时刻。与之相反，机构投资者、财富管理经理和投资专业人士却正满心欢喜。他们终于能以两年前错过的价格水平，甚至是以比四个月前还低 50%的折扣价格重新入场。

加密 KOL Ignas 也表示，加密原住民之所以现在在抛售，是因为他们预期会发生一场 1929 年式的崩盘。我们都在看着 Ray Dalio 警告大周期即将结束；我们都刷到关于 AI 泡沫的帖子；我们盯着相似的失业数据、同样的「第三次世界大战」恐慌情绪……结果是，标普指数并没有暴跌，但加密市场却先崩了。我们其实是在互相抛给彼此。说到底，我们只是情绪型交易者，彼此前置彼此的交易。这种长期在线的状态，确实让我们在 NFT、MEME 币、Vibe coding 等方面比所有人都早一步。但这也意味着，加密原住民总是在同一时间朝着同一个方向交易，即一起 FOMO，一起恐慌性砸盘。但婴儿潮一代和机构投资者不会每天刷 14 个小时的加密推特，他们只是拿着不动。

Ignas 还表示，原本以为 ETF 的介入会带来具有不同时间维度、不同类型的持仓者。但现实并非如此。加密市场依然由散户主导。我们自以为是逆向投资者。但当每个逆向投资者都持有相同的论点时，那本质上就是共识。也许下一个周期会有所不同。

事实上，比特币 OG 被视为本轮价格持续承压的重要原因之一，特别是去年多个中本聪时代钱包激活，转移数万枚 BTC。不过，这些代币转移并非完全为抛压，可能为地址升级或托管轮换等行为，但客观上仍加剧了市场恐慌。而据 Cryptoquant 分析师 DarkFrost 近期分析指出，来自 OG 持有者的抛售压力已明显减小，当前趋势更倾向于持有。